Einschätzung zum IPO und zur Preisspanne der Constantia Flexibles (Wilhelm Rasinger)

IVA-Stellungnahme zum Börsegang Constantia Flexibles AG

• ·       Bis längstens 26.11.2013 werden 32.000.000 Aktien des Nachfolgeunternehmens der Constantia Packaging, früher Teil des Turnauer-Konzerns, mit einer Preisspanne von 19,5 bis 25,5 angeboten. Die Teilkonzerne AMAG (525 Millionen €) und Duropack (99 Millionen €) wurden inklusive Dividenden (50 Millionen €) um insgesamt 674 Millionen Euro entnommen.
• ·       Der Kapitalmarktprospekt in englischer Sprache (mit einer Kurzzusammenfassung in deutscher Sprache) umfasst mit Beilagen insgesamt 450 Seiten, die Risikohinweise allein 16 Seiten.
• ·       Für Nachzahlungen (bezüglich rund 1,4 Millionen Nachbesserungsrechte betreffend den Squeeze Out per 24.8.2010) wurden 25,5 Millionen € , das sind etwas über 18 € je Stück, rückgestellt. Das vorliegende Gutachten vom 19.9.2013 ermittelt ein Nachzahlungserfordernis von 21 bis 25 €; ohne Berücksichtigung von nicht unerheblichen Kosten und Zinsen ergibt sich jedoch ein Erfordernis von 30 bis 35 Millionen €.
• ·       2012 wurde abzüglich von 15 Millionen Zinsen für das Hybridkapital ein Ergebnis von 34 Millionen € erwirtschaftet, das entspricht bei 50 Millionen Aktien einem Gewinn  je Aktie von fast 0,70. Umgelegt auf die Preisspanne errechnet sich ein Kursgewinnverhältnis von 28 bis 36.
• ·       In den ersten Monaten 2013 beträgt das Ergebnis, das durch Einmaleffekte geprägt ist, 18 Millionen €; abzüglich Zahlungen für das Hybridkapital von 11 Millionen verbleibt den Aktionären rund 7 Millionen bzw. 0,14 €.
• ·       Der Umsatz I-IX/2013 stieg vor allem durch Akquisitionen zum Vergleichszeitraum 2012 um 25 Prozent, das EBIT aber nur um 15 Prozent.
• ·       20 bis 30 Prozent des Ergebnisses vor Zahlungen für das Hybridkapital sollen ausgeschüttet werden. Bei einem Ergebnis von 49 Millionen wie 2012 ist  daher eine Dividende von 0,20 bis 0,30 vorstellbar. Da im letzten Quartal nicht mit einem Ergebnissprung auf das 2012-Niveau zu rechnen ist, wird die Dividende auf Basis der o.a. Vorgaben 0,20 nicht erreichen.
• ·       Das Eigenkapital per 30.9.2013, das den Aktionären zu zurechnen ist, beträgt 287 Millionen €, demnach der Buchwert je Aktie 5,7. Dabei ist aber anzumerken, dass durch die großen Akquisitionen im Jahr 2013, Globalpack und Spear, sich die Firmenwerte und die immateriellen Vermögenswert (u.a. für Kundenbeziehungen) von 156 Millionen € um 259 Millionen auf 415 Millionen € erhöht haben. Durch einen „Impairment“-Test sind Belastungen der zukünftigen Ergebnisse möglich.
• ·       2013 wurde die Globalpack Group (Mexiko) von einer One Equity Partner–Gesellschaft um 305 Millionen USD und die Spear Group (Afrika) um 164 Millionen € übernommen. Die EBITDA-Marge liegt mit rund 10 Prozent deutlich unter der Marge des Konzerns von rund 14 Prozent. 2013 wurde das Konzernergebnis durch Globalpack mit einem Verlust 4,7 Millionen € und durch Spear mit einem Verlust von 2,0 Millionen belastet. Bei Globalpack kam es zu Restrukturierungen und Wechsel im Management. Der Kaufpreis wurde nachträglich um 100 Millionen USD reduziert, die Rückzahlung von 85 Millionen USD soll per 15.12.2013 erfolgen.
• ·       Aufsichtsratsvergütungen für 2012 betragen 0,3 Millionen €. In Zukunft soll die Aufsichtsratvergütung für 9 Kapitalvertreter für die Dauer der Bestellung drastisch angehoben werden und dann über 1,5 Millionen € betragen.

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Bildnachweis

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Autor

Wilhelm Rasinger
http://www.iva.or.at

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