Screen der Woche: KW 6 2015, Gran Tierra (Daniel Koinegg)

Der Screen dieser Woche beschränkt sich auf ein Unternehmen aus dem cigar butt Segment. Die Segmentierung, wie ich sie in meiner Investmentstrategie insgesamt verfolge, kann hier nachgelesen werden.

Allgemeines vorweg

Generell muss ich sagen, dass es zunehmend schwieriger wird, neue Unternehmen zu finden, die attraktiv bewertet sein könnten. Das gilt natürlich und vor allem für Unternehmen, die ich im qualitativen Segment führe. Das ist ohnehin logisch, weil es nicht soviele Unternehmen gibt, die ich einigermaßen gut verstehe und die obendrein noch qualitativ hochwertig sind. Immer stärker fällt mir das aber auch im cigar butt-Segment auf. Die allermeisten Unternehmen, die dort auf meinem Screen regelmäßig auftauchen, habe ich mir schon mindestens einmal angesehen und fast alle weisen zumindest irgendein Merkmal auf, das für mich ein no go ist. Grundsätzlich ist das dann die Zeit, wo man Cashquoten erhöht. Abgesehen davon prüfe ich aber schon seit längerem die Aufstockung einiger bestehender Positionen auch außerhalb von IBM. Letztere wurden übrigens gestern am 6.2. zu Preisen um 137 Euro je Stück noch weiter ausgebaut und machen nun ca 18% des Portfolios aus. Die entsprechende Sektion Bargain Portfolio wurde bereits gestern upgedatet.

Gran Tierra Energy

Gran Tierra, wurde mir u.a. von einem Leser nahegelegt. Ich hatte mir die Gesellschaft vor einigen Monaten – am Beginn der Ölpreisverwerfungen – schon einmal kurz angesehen, sie dann aber mangels wirklich überzeugender Bewertungskennzahlen nicht weiter verfolgt. Meine Vorgehensweise in so einem Fall ist die, dass eine Gesellschaft, die ich mir mal angesehen habe, die aber zu teuer war, auf eine Watchlist kommt. Im Abstand einiger Monate schaue ich mir diese Watchlist dann an. Wahrscheinlich wäre ich also Ende Februar wieder über Gran Tierra gestolpert, nun geschah das eben einige Wochen früher.

Gran Tierra ist ein amerikanisch-kanadischer Öl- und Gasförderer mit Fokus auf Südamerika, insbesondere Kolumbien, Peru und Brasilien. Ehrlich gesagt sind das alles keine Länder, in denen ich unbedingt Geschäfte machen wollte. Außerdem finde ich es bemerkenswert, wenn ein einfaches Quartalsstatement 10-Q 171 Seiten hat und ein nicht unwesentlicher Teil davon irgendwelche spanischen Dokumente sind. Andererseits, um es mit den (aus dem Gedächtnis hergeleiteten) Worten von Prof. Bruce Greenwald auszudrücken: „If you tend to say: Yuk, I am not touching this – that might be a value opportunity!“. Also schauen wir uns zumindest die Bilanz noch mal an.

Auf Basis der letzten Quartalszahlen hatte man 80% Eigenkapitalquote, deutlich net cash, mindestens 130 Mio. USD nicht betriebsnotwendiges Vermögen (UV – alle Verbindlichkeiten) und eine vernachlässigbare goodwill-Quote. Letztendlich hängt also alles davon ab, was die bilanzierten „oil and gas properties“ wert sein könnten. Und hier bin ich bei weitem nicht gut genug in das Unternehmen eingelesen, um auch nur irgendeine Aussage dazu treffen zu können. Außerdem darf nicht vergessen werden, dass all die operativen Tätigkeiten in Ländern stattfinden, wo man es mit dem Privateigentum nicht immer so genau nimmt (95% der Umsätze stammen aus Kolumbien). Insofern wäre ein gewisser zusätzlicher Diskont auf die wahrscheinlich optimistische Bilanzierungssichtweise des Managements ohnehin angebracht.

Weitere Dinge, die ich auf die Schnelle gefunden habe und die unbedingt genauer untersucht werden müssten, sind die unterschiedlichen Aktiengattungen (common stock, Special A voting stock, Special B voting stock), sowie offenbar zwei signifikante Rechtsstreitigkeiten in Kolumbien, die im schlimmsten Falle bis zu 100 Mio. USD kosten könnten.

Als ich mir nach der Bilanz den Beginn des Risikoberichtes durchgelesen habe, war es ohnehin erledigt. Es weist das Management im Risikobericht u.a. darauf hin, dass man hauptsächlich in äußerst abgelegenen Gegenden operativ aktiv ist und oftmals Probleme damit hat, die produzierten Rohstoffe zu ökonomisch vertretbaren Konditionen zu lagern und zu transportieren. Das ist etwas, das extrem problematisch werden kann, wenn der Ölpreis länger unten bleibt. Diese Probleme hatte man nämlich schon zu einer Zeit, wo der Ölpreis fast doppelt so hoch war. Außerdem fördert man in Gegenden, wo quasi der kolumbianische Drogen- und Bürgerkrieg ordentlich wütet. Weiters erfolgt der Ölverkauf in Kolumbien an insgesamt 4 (!) verschiedene Kunden, sowie in den geringen Förderstätten Brasiliens ausschließlich an Petrobras. 85% der Cashreserven werden außerdem weder in Kanada, noch in den USA gehalten und wären eventuell noch nachzuversteuern, wenn sie dort hinverbracht würden. Das hat genügt, um das Unternehmen von meiner Watchlist zu streichen.

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